Analistas y pequeños accionistas de Sabadell aún ven insuficiente la mejora de la oferta de BBVA

BBVA ha cambiado el paso en la oferta de compra (OPA) lanzada por Banco Sabadell. Después de meses asegurando que el precio no se tocaba –hace unos días, incluso, decía que era “inamovible”–, este lunes ha mejorado su propuesta en un 10%. Una subida que también recoge un guiño fiscal, con el que busca ganarse el respaldo de los inversores particulares. Sin embargo, el paso dado por el banco vasco, a solo unos días de que concluya el plazo de aceptación, no parece suficiente para conseguir el beneplácito de gran parte de los analistas y de los pequeños accionistas de la entidad catalana.

Hasta este lunes, BBVA ofrecía una acción nueva de BBVA y 70 céntimos en efectivo por cada 5,5483 títulos de Sabadell. A partir de la nueva propuesta comunicada a la Comisión Nacional del Mercado de Valores (CNMV) propone una contraprestación exclusivamente en acciones. En concreto, un título de nueva emisión por cada 4,8376 de Sabadell.

En la práctica, eso supone valorar la acción de Sabadell en 3,39 euros, cuando cerró la pasada semana –antes de que se conociera la mejora de la oferta– en 3,34 euros. Ese precio, según la entidad presidida por Carlos Torres, supone alcanzar las cotas más altas del valor en una década, cerca de 19.000 millones, incluyendo el megadividendo aprobado por Sabadell gracias a la venta de su negocio británico TSB. Sin embargo, para el consejero delegado de Sabadell, César González-Bueno, está lejos de ser un buen precio. De hecho, ha calificado la oferta como “mala” y ha reconocido que, lo más probable, es que el consejo de administración de la entidad vuelva a rechazarla.

Las dudas de accionistas y analistas

Esa valoración del equipo de dirección de Sabadell está alineada con lo que opinan los accionistas minoritarios que, desde el principio, han sido reacias a aceptar esta operación corporativa, no solo por los términos, también por el componente emocional que conlleva. 

Este lunes, la Asociación de Accionistas Minoritarios del Banco Sabadell calificó la nueva propuesta de BBVA como “totalmente insuficiente” e “irrisoria”. “Todo lo que no sea subir más de un 30% es tomar el pelo a los accionistas”, señaló en un encuentro con la prensa el abogado Jordi Casas, presidente de esta asociación, que representa a unos 600 accionistas.

Creen que acudir ahora a la OPA, tal y como está ahora planteada, “no tiene sentido”, dado que “no se sabe si después se incrementará” el precio en un segundo proceso. Casas se refería así a una posible segunda oferta, en caso de que la actual se liquide y deje a BBVA con una posición de entre el 30% y el 50% del capital de Sabadell, lo que le obligaría a lanzar una segunda OPA, a un precio igual o superior que la actual, pero exclusivamente en efectivo. Casas también acusó a BBVA de “confundir” al mercado y a los accionistas porque “ha ido diciendo reiteradamente que no incrementaría el precio de la opa”, algo que a sus ojos ha sido “una mala práctica”, porque al final sí lo ha mejorado.

Los pequeños inversores piden más y también lo hacen los analistas. Por ejemplo, la firma de análisis Alantra considera que la subida “no es suficientemente atractiva” y apunta que “igualar el precio de mercado actual no es un revulsivo”.

Por su parte, CaixaBank BPI cree que la subida se queda por debajo del rango de plusvalía de entre el 15% y el 20% que defiende esta firma de análisis. “Aunque la subida puede dar alguna oportunidad de éxito a BBVA, la oferta sigue valorando a Sabadell por debajo de nuestras propias valoraciones de 3,55 euros por acción”.

Otra firma de análisis, JB capital, explica que la subida del 10% es “buena, pero no suficiente”, según recoge Europa Press. “Incluso si la oferta fracasa, lo que ahora parece lo más probable, Sabadell cotiza a un 15% de descuento frente a sus competidores locales y ofrece una rentabilidad total del 23% para los próximos nueve meses”.

La prima vuelve a positivo

El nuevo precio que propone BBVA ha dado un giro a la prima. Desde hace semanas, se habla de este concepto inversor, que mide la diferencia entre lo que obtendría un accionista vendiendo en el mercado y en la OPA. Una prima que vuelve a estar en positivo, algo que no pasaba desde principios del año. Es decir, ahora mismo, es más rentable ir a la oferta que vender en el parqué.

La prima se coloca en positivo en cerca de un 3%, sustentada en la evolución de ambas acciones este lunes. Las de BBVA se dejaron en la primera sesión de la semana más de un 2,6%; y las de Sabadell, casi un 4%. El primero cerró la jornada a 15,975 euros por acción y, el segundo a 3,208.

En el siguiente gráfico se ve la evolución de las dos acciones a lo largo de los últimos meses.

Hay que tener en cuenta que la semana pasada, antes de que BBVA subiera la oferta un 10%, la prima negativa rondaba el 7% y llegó a alcanzar el 15% en pleno verano.

Un guiño fiscal

En cuanto a la fiscalidad de la operación, el banco presidido por Carlos Torres ha conseguido que sea neutra a ojos de Hacienda, en un guiño al pequeño inversor que con el canje de acciones más efectivo estaba obligado a tributar y ahora evita ese paso.

“La contraprestación pasa a ser 100% en acciones por lo que, con carácter general, los accionistas que tuvieran plusvalías no tributarían en España si la aceptación supera el 50% de los derechos de voto de Banco Sabadell, dado que la operación sería fiscalmente neutra”, explicó BBVA a la CNMV. Que sea neutra para todos los accionistas depende de que salga adelante esta primera oferta porque, si BBVA se queda en una aceptación de entre el 30% y el 50% del capital de Sabadell y tiene que lanzar una segunda OPA en efectivo, dejaría de estar presente esa neutralidad fiscal.

Hasta esta reconversión de la oferta, cuando BBVA proponía acciones más efectivo, Sabadell era muy crítico con esa carga fiscal para sus accionistas. Por ejemplo, en su propia web, puso un ejemplo –ficticio– el de María, que había comprado 10.000 acciones del banco el 31 de diciembre de 2020 por un coste total de 3.540 euros. Si las hubiera vendido en la OPA con el anterior canje, en acciones y efectivo, la contraprestación superaría los 29.000 euros y su coste fiscal habría rondado entre los 5.900 y los 8.600 euros. Ahora ese coste fiscal, con la nueva ecuación de canje, desaparece.